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货币本位:价值基准 vs 兑现责任

记得05年时在万科论坛上讨论过金本位的问题,当时我提出了用“金基准”代替“金本位”的想法,刚才整理旧文时,又想了一下,思路貌似更清楚了一点。

从字面上看,金本位(gold standard)的意思只是以黄金作为交易的价值度量基准,即价格的单位,假如仅仅停留于此,金本位便不会带来数量不足和通货紧缩的问题。

但在对货币系统的讨论和实践中,“本位”实际上被赋予了更多的含义,采用某种本位即意味着,银行对其发行的纸币(或其它信用凭据)承担兑现义务,即,当你拿着纸币走进银行并提出兑现要求,银行有法定(more...)

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记得05年时在万科论坛上讨论过金本位的问题,当时我提出了用“金基准”代替“金本位”的想法,刚才整理旧文时,又想了一下,思路貌似更清楚了一点。 从字面上看,金本位(gold standard)的意思只是以黄金作为交易的价值度量基准,即价格的单位,假如仅仅停留于此,金本位便不会带来数量不足和通货紧缩的问题。 但在对货币系统的讨论和实践中,“本位”实际上被赋予了更多的含义,采用某种本位即意味着,银行对其发行的纸币(或其它信用凭据)承担兑现义务,即,当你拿着纸币走进银行并提出兑现要求,银行有法定责任当即交付纸币面额所对应数量的本位物,所以本位货币也叫可兑现货币(convertible money)。 而正是对特定单一物质的即时兑现责任,造成了本位货币系统的内在不稳定性,银行为了确保履行兑现责任,必须保有一定数量的本位物储备,而这种物质的数量,不可能那么巧,刚好满足整个经济体系的交易、储蓄和投资需求。 许多人似乎不假思索的认定,价值基准与兑现责任是当然不可分割的:假如解除兑现义务,如何保证银行不滥发纸币?如何保证纸币面额所对应的购买力具有稳定性? 但实际上,价值基准与兑现责任是可分的,比如,你拿着面额1盎司黄金的纸币来要求兑现,而我恰好没这么多黄金,但有很多白银,假如当前市场金银比价是35:1,于是我给你35盎司白银;假如法律允许银行如此履行纸币兑现责任,我看不出会对货币的信用和币值稳定带来何种伤害。 当然,这一兑现方式有效运作的前提是,用于兑现的候选商品(这里是白银)必须有普遍认可的市价可循,这意味着它具有相当规模的交易量和足够高的流动性,这在古代或许有点困难,但在当今的发达市场环境下,满足这一条件的商品很多。 现在考虑一种更加灵活的兑现责任:银行不承担任何直接的商品即时交付责任,但他保证,用这张纸币随时能够在市场上买到规定数量的一组商品;这样的货币不妨称为有锚货币(anchored money),它承诺能买到的那个商品组合,就是该货币的锚。 实际上,美元大致上就是这样一种货币,假如Fed的货币政策严格锁定CPI,并且CPI的商品篮子是明确而稳定的,那么Fed就是在以锚定方式履行兑现责任;所欠缺的只是,这一责任还有待被法律明确固定下来。
格雷欣法则:复本位 vs 符号化

在《港澳旅游业的劣币逐良币过程》里,我提出了格雷欣法则Gresham’s Law)的一种更一般化的表述:

商品的某项品质,若分布于一个消费者无法分辨、或即便有所分辨也不影响其选择的区间,那么,该品质最终将下降到这一区间的下限,即,品质高于该水平的商品将从市场消失。

对此,老盾提出了批评,他认为格雷欣法则说的完全是另一码事:

格雷欣法则指在实行金银复本位制条件下,金银有一定的兑换比率,当金银的市场比价与法定比价不一致时,市场比价比法定比价高的金属货币(良币)将逐渐减少,而市场比价比法定比价低的金属货币(劣币)将逐渐增加,形成良币退藏,劣币充斥的现象。……

也就是说,这个法则并没有什么信息不对称、辨析商品质量有难度等问题,它讲的是人们知道货币的优劣,并且有意识地利用政府干预。……

哈耶克在《货币的非国家化》中,也说到,格雷欣法则已自述其前提是政府干预。……劣币驱逐良币是政府干预才出现的结果。这一点,张五常、周其仁都有文章说过。……

幸亏老盾提醒,我才注意到对格雷欣法则的这种表述,这与我此前所理解的确实完全不同,经过一番查找,我发现wikipedia的Gresham’s Law词条中许多部分都采用了这一表述,而它们的文献来源,似乎都可追溯到佐治亚大学教授、卡托研究所经济学家George Selgin2003年发表的一篇文章

但以我的观感,这显然不是对格雷欣法则的唯一表述,也不是经济学界的主流表述,恰(more...)

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在《港澳旅游业的劣币逐良币过程》里,我提出了{{格雷欣法则}}([[Gresham's Law]])的一种更一般化的表述:

商品的某项品质,若分布于一个消费者无法分辨、或即便有所分辨也不影响其选择的区间,那么,该品质最终将下降到这一区间的下限,即,品质高于该水平的商品将从市场消失。

对此,老盾提出了批评,他认为格雷欣法则说的完全是另一码事:

格雷欣法则指在实行金银复本位制条件下,金银有一定的兑换比率,当金银的市场比价与法定比价不一致时,市场比价比法定比价高的金属货币(良币)将逐渐减少,而市场比价比法定比价低的金属货币(劣币)将逐渐增加,形成良币退藏,劣币充斥的现象。……

也就是说,这个法则并没有什么信息不对称、辨析商品质量有难度等问题,它讲的是人们知道货币的优劣,并且有意识地利用政府干预。……

哈耶克在《货币的非国家化》中,也说到,格雷欣法则已自述其前提是政府干预。……劣币驱逐良币是政府干预才出现的结果。这一点,张五常、周其仁都有文章说过。……

幸亏老盾提醒,我才注意到对格雷欣法则的这种表述,这与我此前所理解的确实完全不同,经过一番查找,我发现wikipedia的Gresham’s Law词条中许多部分都采用了这一表述,而它们的文献来源,似乎都可追溯到佐治亚大学教授、卡托研究所经济学家[[George Selgin]]的2003年发表的一篇文章。 但以我的观感,这显然不是对格雷欣法则的唯一表述,也不是经济学界的主流表述,恰好,Selgin文章的参考文献里有一篇著名货币学家[[Robert Mundell]]对格雷欣法则的述评:Uses and Abuses of Gresham's Law in the History of Money(1998),其对有关思想史的回顾比Selgin更显详尽,而Mundell认为,对格雷欣法则的恰当表述是:"Bad money drives out good if they exchange for the same price.",或者,在他看来更准确的形式:"cheap money drives out dear, if they exchange for the same price."。 好,现在让我们看看分歧在哪里。 我/Mundell和老盾/Selgin都会同意,格雷欣法则的下列表述是完全错误的,却又是广泛传播的:

Bad money drives out good.

我们也都会同意,下列表述是正确的:

Bad money drives out good if they exchange for the same price.

但老盾/Selgin认为,exchange for the same price只会发生在政府强制交易者按货币面值接受支付的情况下,而我不这么认为,假如我理解正确,Mundell也不这么认为。 老盾说,硬币优劣是一目了然的,不存在什么信息障碍;嗯,假如不考虑成色,只考虑表面磨损度和重量,这个说法姑且可以接受,问题是,某项质量差异对交易者不造成影响,未必是因为他们感知不到这一差异,也可能是因为将这一考虑纳入交易决定是得不偿失的,对硬币的挑剔会让他丧失许多交易机会,丧失货币的便利性所带来的巨大好处。 让我们考虑一个更纯粹的例子,各位可能都听说过监狱里的故事,在那里香烟常被用作货币,许多香烟在长期流通之后早已发霉变质,完全丧失了其原本作为香烟的价值,但这丝毫不影响它作为货币的价值,可以想象,事态完全可能发展到:即便烟丝已经掉光,只剩下卷烟纸,甚至只剩下商标,它的货币价值依然不变;当然,当交易量高涨、货币不足时,会有些新香烟进入流通,但总的趋势是,留在货币系统里的,总是那些最不适合抽的香烟,这是劣币逐良币的完美案例。(不过很抱歉,我想不起这个故事的出处了) 不过香烟案例牵扯到它本身随时间流逝而自动霉变的情况,那么,我们不妨设想,假如监狱里流行的货币是调羹,它不会变质,但质量有差异,假设狱友们时不时会从探访者那里得到些调羹,优劣不一,而其中部分会成为货币,那么,这样的货币系统一旦形成之后,哪些调羹将留在货币系统里?当某狱友需要用调羹去买东西时,他会挑哪些?从香烟案例的情况看,大概是最不适合用来喝汤的那些。 还记得弗里德曼在《货币的祸害》里说的那个“石币”故事吗?已经沉入深海,再也没人找得到的石币,依然按原先的价值被交易,这是劣的不能再劣的硬币了吧?但很明显,无论监狱还是石币部落,都没有铸币法。 在我看来,维持交易价值不变的情况下,硬币的劣质化,其实就是货币的符号化过程;试想,假如充当货币的不是贵金属铸币,而是形状重量随机的贵金属块,就不会出现劣币逐良币的情况(这里姑且不考虑成色,只考虑份量),因为交易者会随时带把称来称金子,但是,这种货币显然远不如铸币方便。 从贵金属块到贵金属铸币的演变就是符号化,它启动了货币的材料价值逐渐与其交易价值脱离的过程;符号化的过程完全可能是自发的,尽管君主/政府的铸币会让这样的过程较容易启动,但私人的铸币活动(其他符号化尝试)不绝于史,远非限于政府,而且,以古代政府的控制能力,我们很难想象他们对流通在外的货币在交易中如何被使用具有值得考虑的强制能力,那么,除了符号化带来的便利,又如何解释在私人交易中,卖家会接受较次的硬币呢? 实际上,作为符号,在能够防伪和控制数量的前提下,材料价值越低,其货币功能越好,因为这样它就越不会可能避免因材料市场价的一时暴涨而被融化退出流通的风险,所以,一旦银行系统创造出稳定可靠的信用货币,铸币就很快会退出流通。 正是在此意义上,Mundell说,格雷欣法则的说法应该倒过来:是强货币/好货币在驱逐弱货币/坏货币;遗憾的是,Selgin在引用这段话时,显然曲解了Mundell的意思,他把Mundell的“强”解释成了“更多保留其贵金属价值”,而实际上,Mundell的好或强的意思白纸黑字清清楚楚:“because it was more efficient from the standpoint of effecting transactions at the least cost”,这一点,从文章第5节对纸币替代金属铸币的评论中,可以看得更加清楚。 最后,我想再次强调,词义分歧是琐碎的,词源学分析既繁琐又乏味,用“格雷欣法则”来指称何种状况并不重要,只要事先说清楚就行,所以,老盾/Selgin用它来说明“法定复本位下的劣币逐良币”现象,我完全没意见,这种现象确实存在,而Selgin的分析也很正确,固定兑换率的法定复本位是糟糕的制度安排(顺便说一句,我也赞同Selgin的自由货币制度)。 差别在于,我同时也认为,即便没有法定货币,货币的符号化过程也会出现。
饭文#O8: 重返金本位是个馊主意

重返金本位是个馊主意
辉格
2010年11月16日

上周初,就在G20峰会之前,世行总裁佐利克在《金融时报》上发表文章,呼吁正在为国际金融体系寻找出路的各国政府,考虑建立某种类似于布雷顿森林体系的储备和汇率机制,再次将金本位这个沉寂已久的话题提上了台面;本周,周其仁教授也发表专栏文章,认为当前对货币问题的思考和讨论,是时候从货币政策深入到货币制度了,同时他似乎也认为,金本位即便在政治上不可行,至少在学理上还是一个值得关注的选项。

然而在我看来,金本位制度在理论上就站不住脚,它是一种有着强烈内在紧缩倾向的货币系统,而在实践上,它的表现也乏善可陈(more...)

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重返金本位是个馊主意 辉格 2010年11月16日 上周初,就在G20峰会之前,世行总裁佐利克在《金融时报》上发表文章,呼吁正在为国际金融体系寻找出路的各国政府,考虑建立某种类似于布雷顿森林体系的储备和汇率机制,再次将金本位这个沉寂已久的话题提上了台面;本周,周其仁教授也发表专栏文章,认为当前对货币问题的思考和讨论,是时候从货币政策深入到货币制度了,同时他似乎也认为,金本位即便在政治上不可行,至少在学理上还是一个值得关注的选项。 然而在我看来,金本位制度在理论上就站不住脚,它是一种有着强烈内在紧缩倾向的货币系统,而在实践上,它的表现也乏善可陈;在古代,地区间高度隔绝,经济货币化程度很低,贸易对产出的比例极低,人们尚能忍受贵金属货币的弊端,而在高度流动性、深度分工、贸易量极高的现代社会,强行重返金本位将让经济水平倒退几个时代;历史上,凡是商业迅速繁荣的时期,都伴随着人们摆脱金属货币的强烈冲动,而无法摆脱的那些金属残余,总是梦魇般的给经济带来剧烈动荡。 一个常见的误解是,布雷顿体系是“真正的金本位”,其实它顶多只能算是1/4金本位的:首先,各国货币与美元的联系汇率是可以定期调整的,尽管调整幅度受限,但远非固定的,其次,美国央行对普通持币者并不承担按规定比例兑换黄金的义务,它只对体系内各国央行承担此义务,而这些国家(尤其是德日)在战后对美国俯首帖耳,不会违背其意志而要求兑现黄金,所以,当不太听话的法国大笔兑现黄金以图建立独立储备时,系统便立刻崩溃了。 所以,若布雷顿果然是真正的金本位,它将在战后导致一次灾难性的全球通货紧缩,而要避免紧缩,即便以当时美国倾球之国力,其黄金储备也决不可能撑到1971年;幸亏布雷顿不是真的金本位,即便如此,它与黄金的牵扯仍给战后世界经济制造了不必要的麻烦和障碍。 黄金作为货币的核心问题在于其存量增长过慢,即便以高度发达的现代开采技术,把矿井挖到近四千米深,年产量也只有两千多吨,存量年增长率不足1.5%;况且,历史上人们还执着不倦的把黄金埋入地下、藏进洞穴和带进坟墓,令其从货币系统中消失。 几乎恒定的总量让金本位在很大程度上成为一种“份额本位”,即,只要你坚定的持有世界总量1%的黄金,无须做任何事,那么无论产出量如何变化,你永远都拥有世界财富的1%;在一个长期停滞的经济中,这是可以接受的,而且这样的货币将是绝对“稳定”的。 但它显然难容于一个快速增长的经济,如果你的钱既不用于生产性投资,又不促进流通,也不借给别人去做这些事,而仅仅是简单的持有它,就能让你毫无风险的分享增长的果实,这不是一种良性的激励机制,它会鼓励人们囤积货币,造成投资和流通领域货币短缺,也就是常说的通货紧缩。 黄金的份额本位特征,实际上产生了一种类似于地租的效果,而且是无级差的地租;在后发国家市场化和经济起飞的阶段,地租屡屡成为被民众诟病的对象,认为它是鼓励不劳而获、供养寄生虫的不良激励;在19世纪晚期和20世纪早期的乔治主义运动中,以剥夺地租和均分地权为宗旨的土地改革,曾一度广泛流行于全球各地。 不过,由于土地固有的稀缺性,地租不可能被制度所消除,而其空间上的排他性、牢固深远的历史基础,也使得剥夺地权在法理和道义上皆缺乏正当性;而且,因为租价级差的存在,地租实际上也有非常好的激励作用,它鼓励地主改进社区治理、改善基础设施、提供公共服务,如此他才能获得更高等级的地租收入。 但是,金本位制度却会通过法律无端创造出一个无级差地租,它丢失了级差地租的良性激励,却发扬光大了地租最坏的一面;它倾向于把每个人改造成拽紧钱袋的消极食利者,每当增长苗头显露时,收租食利策略的优势便会提升,由此带来的通货紧缩和高利率将打击投资者,压制创新和增长,从而将经济维持在停滞的均衡上,在这样的均衡上,币值倒的确会是很稳定的。 在历史上,人类遭受的通货紧缩之苦远远多于通货膨胀,通胀扰乱了人们对交换比例的预期,而通缩则不仅扰乱预期,严重时还导致货币枯竭,让交换根本无法继续,因而其伤害是更大的;即便那些臭名昭著的恶性通货膨胀事件,造成灾难性伤害的,其实也是因为恶性膨胀的官方货币首先清除了私人储备,继而又被拒绝使用而退出流通,而最终造成的通货紧缩。 历代金融家都在挖空心思的创造信用货币,以图摆脱黄金的桎梏,然而这样的努力终究会受到市场或法律的储备率要求的限制,货币一天不与黄金彻底脱钩,人们就要多忍受一天它对贸易与投资的干扰,并提心吊胆的等待它带来的下一个通货紧缩噩梦。
金本位 vs CPI为锚

米罗派1反对以CPI为锚的法定货币(fiat money),而同时却又主张恢复金本位,我想不出他们是如何自圆其说的。

金本位的意思是,你拿着纸币(或其他已到期银行票据,比如活期储蓄本)走进银行,便可要求银行按面额所规定的数量兑换给你黄金;而以CPI为锚的意思是,对于给定的商品组合,银行承诺,任何时候你拿着纸币走进你身边的市场,都可以按面额所规定的份数买到上述商品组合。

很明显,这两种承诺具有完全相同的结构,仅有的差别是:

1)金本位的商品组合里只有一种商品:黄金,而CPI的组合里可以有多种;

2)在兑现责任的履行上,法定货币同时免除了储户和银行的两项对称义务:储户不必拿着纸币走进银行,银行不必直接向储户交付本位物,而只须确保市场上能买到面额所规定的本位物。

所以,如果你反对以CPI为锚的货币,而同时主张金本位,就有义务说明,为何只有黄金才适合进入作为(more...)

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米罗派[1. “米罗主义”(mirothism)乃米塞斯-罗斯巴德主义之简称,是我发明用来代替近年来经常被称或自称为“奥派”的那个主义,替换的理由是,奥派这个词在历史上过于宽泛含混,而近些年来其语义收敛了,但已大不同于其原先的意思,至少我这么觉得。]反对以CPI为锚的法定货币([[fiat money]]),而同时却又主张恢复金本位,我想不出他们是如何自圆其说的。 金本位的意思是,你拿着纸币(或其他已到期银行票据,比如活期储蓄本)走进银行,便可要求银行按面额所规定的数量兑换给你黄金;而以CPI为锚的意思是,对于给定的商品组合,银行承诺,任何时候你拿着纸币走进你身边的市场,都可以按面额所规定的份数买到上述商品组合。 很明显,这两种承诺具有完全相同的结构,仅有的差别是: 1)金本位的商品组合里只有一种商品:黄金,而CPI的组合里可以有多种; 2)在兑现责任的履行上,法定货币同时免除了储户和银行的两项对称义务:储户不必拿着纸币走进银行,银行不必直接向储户交付本位物,而只须确保市场上能买到面额所规定的本位物。 所以,如果你反对以CPI为锚的货币,而同时主张金本位,就有义务说明,为何只有黄金才适合进入作为本位的商品组合?或者,为何免除兑现责任中的直接交付义务是不好的安排? 关于第一点,我常听到米罗派的人说,锚住CPI只能保证消费品价格稳定,不能保证资本品价格稳定,而资本品价格波动同样会通过扭曲储蓄和投资行为而扰乱市场,可是,无论理论还是历史皆已证明,金本位既不能保证CPI稳定,又不能保证PPI稳定,也不能保证同时包括消费品和资本品的综合价格指数稳定,为何金本位是更可取的呢? 顺便说明一下,我也反对法定货币,但那不是因为它以CPI为锚,或以任何其他东西为锚,仅仅因为它是法定的。
饭文#J0: 希腊债务危机考验欧元体系

希腊债务危机考验欧元体系
辉格
2010年2月21日

围绕希腊债务危机的国际互动已进行了多轮,走出危机的路径却仍未浮现;向中国发行250亿欧元债券的方案看来仅仅是传闻,IMF说相信欧盟自己能解决问题,它能提供的将只是“技术支持”,G7财金峰会也明确援助希腊的责任在欧元区,但在此后的欧盟特别峰会上,对援助希腊仅宣示了政治意愿,并未拿出具体方案。

恰在此时,又传出坏消息,希腊政府涉嫌在2001年其加入欧元区之初,通过一桩外汇掉期交易掩盖了其赤字规模;无论该交易的主旨是掩盖赤字还是规避汇率风险,欧洲央行和债权人事实上很可能真的低估了希腊的长期(more...)

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希腊债务危机考验欧元体系
辉格
2010年2月21日

围绕希腊债务危机的国际互动已进行了多轮,走出危机的路径却仍未浮现;向中国发行250亿欧元债券的方案看来仅仅是传闻,IMF说相信欧盟自己能解决问题,它能提供的将只是“技术支持”,G7财金峰会也明确援助希腊的责任在欧元区,但在此后的欧盟特别峰会上,对援助希腊仅宣示了政治意愿,并未拿出具体方案。

恰在此时,又传出坏消息,希腊政府涉嫌在2001年其加入欧元区之初,通过一桩外汇掉期交易掩盖了其赤字规模;无论该交易的主旨是掩盖赤字还是规避汇率风险,欧洲央行和债权人事实上很可能真的低估了希腊的长期债务负担,这一插曲为欧盟的救助行动又增添了一个争议点。

危机的起因并不复杂,奉行社会主义的希腊政府长期不负责任的财政政策所埋下的隐患,一度被经济景气期的税收增长和信贷宽松所掩盖,金融危机和随后的萧条削弱了税基,恶化了信贷条件,于是撑不下去了。

所以,对症疗法首先应包括强化财政自律,但从迄今为止希腊政府的应对手法看来,它并不打算认真承担其控制赤字的责任,不愿忍受由财政紧缩所带来的痛苦和政治代价;相反,它正在努力将这一财政问题转变为国际政治问题,即,利用法德等欧元大国捍卫欧元地位、维护欧元区经济稳定和树立欧盟解决自身问题能力之信誉的急切心理,以获取欧盟大国廉价而条件宽松的援助。

显然,诸如用希腊国民银行控股权换取中国援助的方案,将给所谓的欧洲团结和向心力揭短,是法德极不情愿看到的,不排除这是希腊政府耍的小伎俩;原本,请求IMF援助是更现实可行的选择,也有成熟的经验和手法可供援照,但IMF援助素以严苛的财政自律为前提,而这正是希腊政府竭力避免的。

法德于是陷入两难,一方面担心危机蔓延,影响刚刚开始的复苏和本已疲软的欧元,同时又担心无条件的援助会树立不良先例,激励欧盟小国今后更加放松财政约束,对大国援助形成依赖,而这最终将破坏欧元体系的财政基础。

无奈之下,法德只能在宣示援助意愿的同时,督促希腊政府拿出财政紧缩方案,但后者的响应却并不积极,甚至到现在也没有正式向欧盟提出援助请求,大概他自信已摸透了法德心理——他们会比自己更着急;似乎连投资者都猜到了法德必将出手,所以,今年首批200亿欧元5年期希腊国债很快顺利卖出,利率也只比同期德国国债高3个百分点。

财政自律问题是长期困扰西方民主社会的痼疾,在社会福利传统深厚的欧洲,问题尤其严重;把钱花在有具体受益人的开发和福利项目上,是吸引选票的有效手法,但同时,加税总是不受欢迎的,而且受拉斐尔原理所限,提高税率并不能无限提高税收收入,结果就是各国政府都不自觉的日益滑向赤字政策。

在纸币时代早期,赤字积累经常导致恶性通胀,而在现代独立央行体系建立之后,恶性通胀在发达国家已经绝迹,赤字的后果更多的以债务危机的形式出现;由于美元取得了全球储备货币地位,因而美国政府能承受比他国高得多的赤字和债务,但希腊以美国作比声称自己债务规模并不可怕,则是自不量力了。

在欧元区各国的政治生态中,希腊历来处于最左端,目前执政的被称为中左派的泛希腊社会主义运动不同于欧洲各国的社会民主党,长期奉行马克思主义,90年代中期之前甚至主张退出北约和欧共体,而在该党左侧,还站着拥有有数十议席的希腊共产党和激进左翼联盟;所以,毫不奇怪,希腊有着欧洲最高的国有化、官僚化和福利化的经济体系,以及最低的经济自由度。

对于那些深陷于高度国有化、福利化、高税收、重管制、高失业、缺乏竞争、效率低下等相互关联的组合困境中的国家,债务危机常常是洗心革面、突破困境的契机,平时,改革所带来的痛苦往往会吓退选民和政治家,而危机和破产倒可以让他们别无选择、破釜沉舟。

新西兰是此类转型的成功典范,此前,新西兰也是个高度福利化的社会主义国家;但1973年因英国加入欧共体而竖立起贸易壁垒之后,新西兰陷入了灾难性危机,被迫进行自由化和市场化改革,最终走出困境并获得了二十多年持续增长;韩国在亚洲金融危机后接受IMF援助并在其督促下实施了大量深刻改革,此后迅速恢复增长,其产业和宏观经济在近年来表现亮眼,在本次危机中也表现稳健。

从过去几十年的经历看,IMF在处理类似希腊的债务危机上,已经有了一套成熟有效的办法;欧盟解决希腊问题的最佳选择,是在欧元区内部建立某种类似IMF的机制,这样,既可维护欧元地位和欧盟向心力,也不至于因无原则的援助而助长其成员国的财政不自律行为;但是,仓促之间能否及时建立这样的机制,将是对欧盟各国协调和实施能力的艰巨考验。

饭文#I5: 虚拟货币法律处境微妙

虚拟货币法律处境微妙
辉格
2010年1月20日

近日,韩国最高法院就文化部诉两位网游用户非法出售游戏币的案件做出了判决,撤销了此前的非法交易裁定和罚款处置;这是文化部近来限制虚拟货币进入实体经济的努力的一次失败,尽管该部官员很快为自己找到了一个台阶:诉讼失败只是因为游戏币来源的不正当性证据不足,而该部针对虚拟货币的法令并未被判决推翻。

一些媒体将此判决解读为,虚拟货币从此在韩国取得了与传统货币相当的法律地位,而对于虚拟世界和虚拟经济,这提示了两个前景:喜的是,虚拟货币乃至虚拟财产的法律地位明确之后,虚拟经济获得了与实体经济对接的机会,以及由此带(more...)

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虚拟货币法律处境微妙
辉格
2010年1月20日

近日,韩国最高法院就文化部诉两位网游用户非法出售游戏币的案件做出了判决,撤销了此前的非法交易裁定和罚款处置;这是文化部近来限制虚拟货币进入实体经济的努力的一次失败,尽管该部官员很快为自己找到了一个台阶:诉讼失败只是因为游戏币来源的不正当性证据不足,而该部针对虚拟货币的法令并未被判决推翻。

一些媒体将此判决解读为,虚拟货币从此在韩国取得了与传统货币相当的法律地位,而对于虚拟世界和虚拟经济,这提示了两个前景:喜的是,虚拟货币乃至虚拟财产的法律地位明确之后,虚拟经济获得了与实体经济对接的机会,以及由此带来的巨大发展空间;忧的是,既然虚拟财产将被同等对待,它也将难以避免的成为司法管辖、行政管制和征税的对象。

后一前景之所以令人担忧,是因为虚拟世界迄今所享有的自由太值得珍惜了;有史以来,人类第一次有机会如此轻易且无须流血的创造出许多个相互竞争的平行世界,而人们又可以如此低成本的在不同世界之间作出比较、挑选和切换,由此带来的制度竞争和创新动力,有望引发进化史上的又一次大爆炸;有记载的历史上,或许只有春秋列国的士子们,曾在较低的程度上享受过这样的机会。

理论上,凡存在利益冲突的地方,就有法律救济的余地,然而现实中的法律并非都由国家司法部门提供,更多的是由基于契约和习俗的私人秩序提供;比如你在俱乐部打桥牌,对方作弊,你通常不会去法院起诉,而后者大概也不会受理,虚拟世界中的利益得失多半也是这种情况。

私人秩序的好处在于竞争性,即便在同一群人中,不同秩序可以交错并行不悖,交易者甚至可以为每项契约关系选择接受不同的规则约束;业主协会、俱乐部、足球联赛、证券交易所、网游和电子商务平台,都是私人秩序的典范。

运营商为了吸引用户,必须制订良好的规则和有效的仲裁与执行机制,而虚拟世界的奇妙之处在于,这么做的成本比传统世界低的多,而用户的退出成本也很低,这就使得大规模的制度实验和汰选成为可能;如我们所见,短短十几年,虚拟经济已为我们奉上了一个又一个令人惊叹的美丽新世界。

相反,国家司法系统在辖区内拥有垄断性,尽管其强制力可以保障规则的执行,但垄断性和强制力使其很容易退化为侵夺个人权利和进行财富再分配的工具;因此,市场友善的司法系统,会懂得自我克制,不会将国家之手轻易伸入原本由私人秩序有效维持着的领域,即便在介入时,也以尊重和依靠私人秩序为宗旨。

在实践上,这体现为将契约自由原则置于极高的地位,同时在实体性裁决上奉行消极策略,将司法的作用限制于契约真实条款的识别、业内习俗惯例的识别与认定,并最终赋予这些规则以强制力;相反,若动不动就越俎代庖的裁定何种行为算是踢假球,何种交易算是内幕交易或关联交易,何种质量的产品算是次品或废品,这样的司法对市场是不友善的。

像虚拟经济这样新生而正迅猛发展的领域,纠纷、抱怨、混乱、种种现实与期望的差距,必定是大量存在的;然而,行政和司法者不应将改进的希望独揽于自己的规制能力之下,改进只能由运营商的创新经由市场淘汰和自我组织过程而达致。

对于运营商来说,在追逐经营目标的同时,应努力改善自己所运营的规则系统,并与同行合作构建行业秩序;在条件成熟之前,应避免与实体经济发生不必要的联系,以免在私人秩序尚未成为有效成熟的规范之前,便召来国家之手。

实际上,韩国文化部限制虚拟货币外部交易的良苦用心,或许恰在于保护虚拟经济,否则,不仅民法管辖会延伸过来,税务官会上门,赌博管制和现存的种种行业管制都将破门而入,那时候,所有运营商和用户都将叫苦不迭,却为时已晚。

当然,在利维坦已变得如此强大的今天,永远躲避国家之手是不可能的,虚拟经济的受益者们所能做的,是在这一天终于到来之前,让虚拟世界变得更强大、更有秩序、更会自我管理。

饕餮经济学#3:肚皮收租法

最初对暴饮暴食现象产生好奇,是小时候看历史和小说时,发现古人赞美英雄人物时,常常把巨大食量和英雄气概联系在一起,后来看欧洲历史,发现那边的情况有过之而无不及,好像中世纪贵族和武士都很能吃,也很爱吃,据说经常吃到吐,吐完再吃。

那时候饕餮(gluttony)曾是教会精神文明教育的重点对象,在对贵族的指责中常把它挂在嘴边,六世纪末教皇格利高里一世还将其列为七宗罪之第二位,按常识,说教部门挂在嘴边批判的事情,通常就是权贵阶层最热衷的勾当,比如当今的反腐倡廉。

年初看到一篇书评,介绍了尼科拉·弗莱彻的《查理曼大帝的桌布》,这本书把古代贵族极度夸张的狂欢盛宴和胡吃海喝描述了个淋漓尽致,看来原先那些零星轶事和散乱印象还真不假;对这种特别而有趣的现象,弗莱彻罗列了一些文化(more...)

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最初对暴饮暴食现象产生好奇,是小时候看历史和小说时,发现古人赞美英雄人物时,常常把巨大食量和英雄气概联系在一起,后来看欧洲历史,发现那边的情况有过之而无不及,好像中世纪贵族和武士都很能吃,也很爱吃,据说经常吃到吐,吐完再吃。

那时候饕餮(gluttony)曾是教会精神文明教育的重点对象,在对贵族的指责中常把它挂在嘴边,六世纪末教皇格利高里一世还将其列为七宗罪之第二位,按常识,说教部门挂在嘴边批判的事情,通常就是权贵阶层最热衷的勾当,比如当今的反腐倡廉。

年初看到一篇书评,介绍了尼科拉·弗莱彻的《查理曼大帝的桌布》,这本书把古代贵族极度夸张的狂欢盛宴和胡吃海喝描述了个淋漓尽致,看来原先那些零星轶事和散乱印象还真不假;对这种特别而有趣的现象,弗莱彻罗列了一些文化和政治方面的功能,这些功能或许是有的,但作为解释却无法令我满意,我设想了各种可能性,可始终无法把它安放进某个连贯的框架中,颇为懊恼。

幸好,不久前读布洛赫(Marc Bloch)的《封建社会》时,终于看到一线光明,据他说,在欧洲封建社会,特别是它的前期(他的前后期划分大致以1200年为界),货币经济严重萎缩,附庸对领主的义务都以实物和服务履行,加上交通运输条件极差(那时罗马道路系统已经崩坏),于是,大小领主收租的主流方式,是连续不断的长途巡视,带着大队人马,逐个光临附庸领地或者庄园,一路吃过去,连吃带拿——“食邑”两字看来可以从字面上理解,呵呵。

显然,嘴巴肚皮收租法,对领主和他的随从们的食量,是极为有效的激励;反过来,对于附庸和庄园农民,大食量意味着重税,这就难怪教会要如此反对饕餮了,而且格利高里一世版的七宗罪前三项——挥霍、饕餮、贪欲,都是针对消费行为,在以就地消费为主要征税形式的时代,这些大概是穷人苦难的重要来源。

这种收租方式对于领主是有效率的,因为他们原本就需要通过定期巡视来确保附庸的忠诚,每次巡视是对封建契约的一次重新确认,同时,为了镇压时时发生的叛乱,他们也需要不断行军,所以,顺路把租收了,可以节省催租、押送和运输成本;那时候,一个国王或公爵在位期间的大部分时间都花费在巡视和平叛的路上。

布洛赫的分析给了我很大启发,由此想到,在货币经济不发达的古代,不仅收租,许多服务的报酬可能都以管吃管喝的形式支付,比如大贵族豢养的亲兵、侍卫、仆人、游吟诗人、弄臣、教师等等,还有庄园农奴的各种劳役,在收获后会有个集体报酬——大吃一顿——这常常也是农奴难得的吃肉机会。

记得小时候,老家的棕绷(棕编床垫)师傅都是上门服务,工钱很少,管吃喝,除了烟酒饭,每天下午我妈还会去买两个粽子,后来打家具时也是,木匠师傅在我家吃了一个多星期,还隐约记得街坊婆婆在谈论某些师傅的价格时,会强调他们是否抽烟喝酒——那时候把职业称为饭碗,看来比想象的更贴切;我猜,从事这一类职业的人,饭量会比别人大。

(斗胆猜测)饕餮第一定律:经济中以管吃管喝为支付方式的交易越多,饕餮越流行

(待续)

钱塘记忆#1:百分百储备金谬论

最近去杭州参加了一个为期一周的活动,见到不少人,听了也说了许多话,其中有些值得记录下来。

百分百储备金谬论

一天跟子旸说起罗斯巴德,我对这个自命为奥派嫡传的老家伙没什么好印象,于是就挑了他言论中最荒谬的部分加以攻击:金本位和百分百储备。

百分百储备的意思是,银行不得将储户的活期储蓄挪做他用或借给第三者,否则便是欺诈,因为那样一来,银行便无法确保履行对储户的“随时支取”承诺,银行明知存在挤兑风险,却仍然作出随时支取承诺,就是欺诈。

显然,罗斯巴德提出的是一个民法问题,并且他的主张暗含了一条民法原则:(more...)

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最近去杭州参加了一个为期一周的活动,见到不少人,听了也说了许多话,其中有些值得记录下来。

百分百储备金谬论

一天跟子旸说起罗斯巴德,我对这个自命为奥派嫡传的老家伙没什么好印象,于是就挑了他言论中最荒谬的部分加以攻击:金本位和百分百储备。

百分百储备的意思是,银行不得将储户的活期储蓄挪做他用或借给第三者,否则便是欺诈,因为那样一来,银行便无法确保履行对储户的“随时支取”承诺,银行明知存在挤兑风险,却仍然作出随时支取承诺,就是欺诈。

显然,罗斯巴德提出的是一个民法问题,并且他的主张暗含了一条民法原则:如果一项契约涉及一种可以想象或曾经发生过的风险,使得一方在某种条件下无法履约,那么该方当初订立契约的行为便构成了欺诈。

问题是,现实世界中正在运行的民法是否包含了这条原则?答案显然是否定的,若这一原则果真成立,那么不仅活期储蓄,绝大部分契约行为都将被认定为欺诈,因为它们都包含了各种各样的已知风险。与活期储蓄最接近的例子是保险,按罗氏原则,保险公司必须为所有可能发生的事件随时保有全额现金准备,而不得按统计经验只保有部分准备,而将其余部分用于投资,否则便是欺诈;显然,这样的保险业务是不可能存在的。

罗氏原则也意味着:生产者在签订供货协议前,必须准备好全部原料、设备、资金、劳动力,并将这些生产要素置于绝对安全的条件下,如果签约后再行采购,总会存在买不到的可能性,或半途灭失而无法补救的可能,或中途故障毁坏的可能。

契约的价值在于它使得具有时间长度的交易成为可能,如果所有交易都是一手交钱一手交货的瞬间交易,契约就没有必要了;然而正因为交易是跨时间的,就难免存在风险,契约法的要点不在于排除风险,而是明确在风险发生时双方的责任;同时,契约法还要求,在了解和规避风险上处于有利地位的那一方,负有更多的审慎责任,在了解和评估风险上处于有利地位的那一方,负有更多的提示责任。

具体到活期储蓄问题,关于挤兑风险的知识是否已经得到足够广泛的传播,可能有不同的看法,如果法官认为储户在这方面处于信息不利地位,可以要求银行在开户时作出更清晰的提示;其次,对于不同的准备率分别对应多大的储蓄损失风险,多高的储备率或多低的风险才能证明银行的善意,法官可以基于对习俗的理解作出判断,而巴塞尔协议是他作出判断的很好帮助。

另外,契约法还有一条重要原则:不得让过错一方从过错中获益。发生挤兑时,银行经常会破产,即便其资产远超出负债,但因为缺乏现金,被迫以极低的价格卖身,显然,银行无法从被挤兑中获利,他有足够的动机避免被挤兑。

顺便说一句:正是他对金本位和百分百储备不可理喻的顽固坚持,罗斯巴德失去了对我的吸引力,感觉到这一点之后我就不再看他的文章了,从那时起,他在我眼里更像个喇叭而不是头脑。

为何美钞残留毒品的比例那么高?

看到一篇新浪报道

科学家们从美国、加拿大、巴西、中国和日本五个国家内,选取了超过30个城市的“纸币”样本进行抽测。最后统计显示,美国和加拿大的纸币上,毒品含量最高,污染范围最广。……调查结果显示,在这5个国家中,美国和加拿大的纸币毒品含量最高,范围最广。美加两国纸币上携带毒品的覆盖率分别达到了“惊人的”85%和90%;而中国和日本两国则最低,分别只有不到20%和12%的纸币上检测出了毒品。

对毒品随纸币扩散的机制,报道说:

吸食可卡因等毒品的人喜欢将纸币卷起,然后通(more...)

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看到一篇新浪报道

科学家们从美国、加拿大、巴西、中国和日本五个国家内,选取了超过30个城市的“纸币”样本进行抽测。最后统计显示,美国和加拿大的纸币上,毒品含量最高,污染范围最广。……调查结果显示,在这5个国家中,美国和加拿大的纸币毒品含量最高,范围最广。美加两国纸币上携带毒品的覆盖率分别达到了“惊人的”85%和90%;而中国和日本两国则最低,分别只有不到20%和12%的纸币上检测出了毒品。

对毒品随纸币扩散的机制,报道说:

吸食可卡因等毒品的人喜欢将纸币卷起,然后通过纸币作为“吸管”进行吸食。因此,粉状毒品如可卡因很容易就会在纸币上留下证据。而通过银行、自动取款机这样的途径,则会加速纸币间的“毒品传播”。

这是个不错的调查,然而对于纸币毒品残留在美国远远高于中国,研究者却给出了一个糟糕的解释:

该调查的负责人,美国马萨诸塞大学的左跃刚博士(音)对记者表示,据他们分析,纸币上的毒品含量如此之高,覆盖面如此之广,令人惊诧。他表示,这很可能与经济不景气,人们在重压之下,希望从毒品中寻求慰藉有关系。

我的解释很简单:美国的现钞流通量在总货币流通量中的比例原本就很低,这很小的流通量又多半集中在灰色经济领域,尤其是底层社会的灰色经济领域,而这些灰色领域通常与毒品交易和消费活动有着直接或很近的关系。

我们知道,被禁止的大宗消费——毒品、赌博、走私、性交易等——历来是支撑灰色经济和非法组织的主要支柱,也是现钞的最大流通市场,如果第18修正案迄今未被废除,那我们今天大概会发现,美钞上的酒精残留同样很高。

反观中国,现代支付手段的使用率原本就低,加上经济的高度管制特征,实际上很大比例的经济活动都处于灰色状态,这使得现金流通量更居高不下,几个传闻:深圳赛格大厦每天的现金流通量相当于中西部一个省的流通量,许多废品收购商经常用麻袋装着现钞出去收废品,官员索贿自然也以现钞为主,这样,那些脏兮兮的纸钞吸管自然成了沧海一粟。

 

饭文#B9: 萨默斯方案将动摇美联储独立性

萨默斯方案将动摇美联储独立性
辉格
2009年6月19日

近日,由萨默斯领导的奥巴马政府经济政策团队,在酝酿多月,经历了业界万般猜测揣摩之后,终于公布并向国会提交了金融监管改革法案;从具体的监管措施看,法案并不如人们所预料的那般严厉和细密,除了消费金融中涉及消费者保护的部分,和关于衍生品入场集中交易的建议,确实没有很多具体的限制性规定,许多人因此而松了口气;但需要认识到,按奥巴马和萨默斯的雄心,他们的金融改革目标很可能是一次系统性改造,这份草案作为改革的纲领和起点,注重监管框架(more...)

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萨默斯方案将动摇美联储独立性
辉格
2009年6月19日

近日,由萨默斯领导的奥巴马政府经济政策团队,在酝酿多月,经历了业界万般猜测揣摩之后,终于公布并向国会提交了金融监管改革法案;从具体的监管措施看,法案并不如人们所预料的那般严厉和细密,除了消费金融中涉及消费者保护的部分,和关于衍生品入场集中交易的建议,确实没有很多具体的限制性规定,许多人因此而松了口气;但需要认识到,按奥巴马和萨默斯的雄心,他们的金融改革目标很可能是一次系统性改造,这份草案作为改革的纲领和起点,注重监管框架的调整而较少具体限制性措施,是很自然的,也可以减少国会的阻力;一旦监管的理论基础、制度化目标和组织框架都完成重建之后,具体监管措施便很可能在新的政策和组织逻辑推动之下,滚滚而来,势不可挡,正如罗斯福新政时代那样。

萨默斯方案最引人关注的一点,是将“系统重要性”和“系统性风险”这两个概念监管制度化了,它正式认可了这样的判断:那些规模巨大而牵连极广的金融企业“大得不能死”,它们出麻烦将带来系统性风险,具有系统重要性,需要特殊的系统性风险监管(SRR);现在看来,SRR职能将被赋予美联储,而后者在SRR上接受一个“联合监管委员会”的指导。所谓“大得不能死”或“系统重要性”的概念已存在多年,人们在猜测政府是否会对陷入绝境的金融企业伸出援手时,都会考虑这一点,鲍尔森对雷曼和AIG的反应也是基于这一考虑;但是,将这一概念制度化、写进法律,仍将是根本性的变化,因为这样一来,监管者必须向市场说明:哪些企业具有系统重要性?它们将受到何种限制?当它们陷入困境时,政府有何种救援义务?实施救援、接管或禁令的边界条件是什么?在此之前,政策当局可以采取模糊策略和个案灵活处理,但制度化之后,即便政府不想明确,市场参与者也可能通过诉讼迫使政府明确边界条件。

制度化的SRR将立刻改变金融市场的激励机制,正如许多反对者已经指出的,有些企业将刻意扩大规模,以获得系统重要性的认定和由此带来的政府隐含担保,这种担保将显著降低其融资成本,从而取得对其他企业的竞争优势,其代价是经营范围、业务模式、产品创新和薪酬水平将受到严厉管制,这些管制的结果是它们的收益率将低于其他企业;较低的融资成本和较低的收益率最终达到一个新的均衡,该均衡点与市场其它部分的均衡点不同,结果金融市场将分化成高度管制和相对宽松的两个部分,正如当初商业银行和投资银行的分野一样。

问题是哪些企业将奋勇扑向SRR的怀抱?显然那些表现平庸、结构老化而缺乏创新动力的企业将最积极,他们的收益率和薪酬水平原本就不高,业务模式原本就很单调贫乏,多一些管制也坏不到哪里去,况且市场分化让他们可以避开与优秀企业的直接竞争,可以在SRR羽翼下尽管平庸却很安逸的活下去;而诸如高盛这样拥有最优秀团队、最旺盛创新动力的企业,将不甘于此,他们或至少他们的团队成员,将努力避免系统重要性认定,尽力避开高度管制领域,必要的时候不惜收缩规模甚至拆散队伍;由于管制领域扩大,他们的生存空间必将压缩,投行业将经历危机之后的第二轮清洗;不过从历史经验看,金融家总是能从其他地方找出创新的机遇。

与金融业分化相比,SRR制度化更深远的影响将是美联储本身的改变:如果这一制度最终确立并长期化,美联储的独立地位和它独立掌管货币政策的能力将被动摇。在此之前,尽管政府和国会对美联储政策有一定的影响力,但这种影响是高度随机的,时紧时松,随政治气候和党派力量对比而变,这样,联储主席凭借其漫长任期常可以抵御政治气候的短期飘忽;现在不同了,萨默斯方案把SRR职能赋予了联储,而SRR与政府救援责任是不可分的,而救援是要大把用钱的,一旦与财政负担扯上关系,联储将淹没在国会的目光、口水、绳子、大刀之中;国会这么做既有足够动机,也完全合理合法,因为替纳税人看紧钱包原本就是他们的核心职责所在;今后,大型金融企业一旦有风吹草动,联储主席将立刻被国会叫去问话,这可不像原先的听证会上介绍情况那么简单。

事实上,随着萨默斯团队走上前台,今天伯南克的地位、影响力和独立性,已大不如危机之前,更难比当初的格林斯潘;很难知晓这样的变化将带来什么后果,近期内市场可能也不会有大的反应;好在法案刚刚提交,国会里必将有一番争吵,最终生效的版本也可能大不相同,在生效之前留给我们观察的时间还很多。

关于直升机撒钱,答李敖之和chris_wenlr

我在<财政刺激的货币含义>中提到了弗里德曼的直升机撒钱典故,李敖之表示不太理解

为什么印钱没有用呢?从网上搜到的资料看弗里德曼是提倡日本把钱直接送到消费者手上刺激消费的。印钱就是一种变相税收,印出4万亿钞票就相当于民间少了4万亿,所有人都根据现金持有量的比例上税。

这里提到弗里德曼的说法大概是谣传,据我所知,弗里德曼的意思恰好相反,直升机撒钱典故很有名,但也经常被传歪,我G了一下,确实有不少以为弗里德曼说撒钱管用的传言。我首次完整的看到这个典故,是读弗老《货币的祸害》一书,不过一时找不到文本,转引一段网友秋明的读书笔记吧:

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我在<财政刺激的货币含义>中提到了弗里德曼的直升机撒钱典故,李敖之表示不太理解

为什么印钱没有用呢?从网上搜到的资料看弗里德曼是提倡日本把钱直接送到消费者手上刺激消费的。印钱就是一种变相税收,印出4万亿钞票就相当于民间少了4万亿,所有人都根据现金持有量的比例上税。

这里提到弗里德曼的说法大概是谣传,据我所知,弗里德曼的意思恰好相反,直升机撒钱典故很有名,但也经常被传歪,我G了一下,确实有不少以为弗里德曼说撒钱管用的传言。我首次完整的看到这个典故,是读弗老《货币的祸害》一书,不过一时找不到文本,转引一段网友秋明的读书笔记吧:

弗里德曼在书中举了这么一个例子:如果有一天,一架直升飞机飞过一个假想的长期稳定社会,并从天空中飞撒钞票,使社会中平均每个人手中的货币余额都增加了一倍。后果是什么样呢?首先,增长的货币量不会立即对价格产生刺激,而是会对产量发生作用。这时,那些把手中的增量钞票甚至存量钞票首先花出去的人,享受了真实的货币增长。但过了一段时间,当价格开始对货币总量的增长作出反应时,也就是说通货膨胀发生时,另一些反应迟钝的人开始花出手中的钞票,但此时名义的货币增长已经低于真实的货币增长。再次,价格完全反应货币增长,即价格也增长了一倍,真实货币增长等于零。但这并不是结束,价格还会继续上扬,那些这时才把手中的钞票花出去的人,真实货币增长为负。……

秋明的转述中对撒钱加上了“均匀撒播”的限制,其实这是不必要的,非均匀的撒播在宏观上同样无效。 对直升机典故,我的理解是:试图通过向支出部门(投资者和消费者)投放货币来刺激消费和降低储蓄率的努力在宏观上是无效的,虽然它在短期内会造成一连串局部扰动,但经过一个波动周期(通常历时两三年)以后,消费并未增加。 强调一点:这里需要区分两种情况,第一种是,出于对未来收入前景的低迷预期,投资者和消费者缺乏投资和消费意愿,政府希望通过增发货币支持扩张性财政来拉动投资、刺激消费;第二种是,投资者和消费者不缺投资和消费意愿,但先前支持这些投资和消费的信贷资源,由于银行系统的流动性偏好突然提高,而突然冻结了。按我所理解的弗里德曼理论,第一种情况下救市无效,第二种可救,也正是目前美国救市者正在应付的情况。
饭文#68: 存款保险的责任之辨

存款保险的责任之辨
辉格
2008年11月28日

酝酿多年的存款保险制度终于走出了漫长的研究和方案设计阶段,即将提交审批。与美国FDIC的建立过程相反,我国存款保险的施行,并非为原本裸露的储户风险引入新的担保机制,而是将事实上已经存在的隐含国家担保加以显性化,并逐渐把无限的主权责任变成一种内容与边界明确的、由独立机构承担的有限民事责任。这一改变,与金融市场化的改革大方向是一致的,但在具体的实行方式和推出时机上,还存在不少争议。

国家对储户的担保责任,源自三个方(more...)

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存款保险的责任之辨 辉格 2008年11月28日 酝酿多年的存款保险制度终于走出了漫长的研究和方案设计阶段,即将提交审批。与美国FDIC的建立过程相反,我国存款保险的施行,并非为原本裸露的储户风险引入新的担保机制,而是将事实上已经存在的隐含国家担保加以显性化,并逐渐把无限的主权责任变成一种内容与边界明确的、由独立机构承担的有限民事责任。这一改变,与金融市场化的改革大方向是一致的,但在具体的实行方式和推出时机上,还存在不少争议。 国家对储户的担保责任,源自三个方面:银行的国有性质、国家的监管政策和货币的国家化。自从完成社会主义改造之后,银行都已国有化,即使在银行业市场化改革已推行多年之后,国家仍然控制着主要银行的70%以上股份,而且这一控股地位是由法律所规定的。今天储户对于银行的信任,很大程度上仍基于对国家担保的信任,这一责任是不可轻易放弃的。因而在法理上,将存款担保责任从国家移向独立保险机构的过程,应与银行股权多元化的过程并行推进,以体现权责对称的原则。传闻中的方案是先在央行内部设立保险基金,而不是立即建立独立保险机构,这是正确的做法。 国家的任何监管制度,一方面确立了监管机构对被监管者的权力,监管者据此可强行要求被监管者达到某种质量或安全标准;但同时,它也意味着对消费者承担了相应的质量和安全担保责任,它们的存在本身就是在告诉消费者:为你们提供服务的企业处于我的监管之下,因而他们获得我的许可得以继续营业这一事实本身证明了他们是符合了我所要求的质量和安全标准。这同样是一种权责对称,虽然常常被忽视。国家已经建立了严格的银行监管制度,来确保银行在资本充足率、贷款质量和风险配置等方面是足够安全的,因而国家对于储户存款的担保责任便难以免除,这一责任对于在国内开业并接受银监会监管的外资和民营银行,同样成立。 问题是,既然监管已经暗含了担保责任,另行建立存款保险制度有何意义?如果建立了,谁的责任在先?比例如何分割?这的确是个困难的问题,一种办法是把目前打算在央行内部设立的保险基金移交给银监会,以体现权责对称,但也偏离了将保险责任独立化的改革意图。另一种做法是:应区分微观风险和系统性风险,分别由监管机构和保险机构分别监控,并承担由此带来的担保责任。这意味着,在推行存款保险制度的同时,银监会应从目前的全面监管职能中收缩,将微观风险交给保险机构处理。 微观和系统性风险的差别在于:个别银行或基金的产品设计和风险配置所包含的风险,当造成损失或破产时,是否会引发广泛的连锁反应。相应的,当损失局限在个别银行时,担保责任应由保险机构承担,当蔓延为系统性危机,那些状况良好的银行因恐慌造成全面流动性紧缩而造成损失时,担保责任便由监管者(国家)承担。但事实上,这种差异很难辨别,对于新产品更难预知,次贷危机最终引发全面金融危机的过程便是很好的说明。因此,实施存款保险制度的同时,如何调整和分配监管责任,还需仔细斟酌。 自从现代主权货币代替基于金银本位的自由货币之后,根本上说,无论银行是否国有,监管制度是松是紧,国家都已对货币的币值和充足性承担了无可推卸的责任。中央银行通过执行货币政策,确保币值稳定和货币供应充足,来履行这一责任。显然,这种担保针对的是系统性风险,当危机来临,流动性风险普遍提高、货币乘数下降而导致信用冻结时,央行便有责任增加流动性,以避免银行被大面积挤兑破产而给储户造成损失。经验表明,在这种情况下,独立机构的存款保险实际上是无能为力的,全面危机一旦暴发,只能由央行这一主权货币的创造者来兜底。因此,存款保险制度的设计和推行,不必以系统性危机为着眼点,而因专注于微观风险。
关于币值失衡,补充一下

不少朋友表示看不懂我对币值失衡与全球化之间关系的解释,当然,写的东西读者看不懂,永远都是作者的错。我发现,在尽可能无歧义的表述和通俗易懂之间寻找平衡,常常超出我的能力,或许举例是解决这一困境的唯一办法,我自己也体会到,阅读实验报告常比阅读纯理论文章,更能让我抓住要点。

还是延续那个关于肥皂的例子吧:

我们已经看到,在美国,在产能转移和货币政策的共同作用下,制造消费品所需原料的以美元计的价格上涨了,那么同样是肥皂,它们在中国的命运如何(more...)

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不少朋友表示看不懂我对币值失衡与全球化之间关系的解释,当然,写的东西读者看不懂,永远都是作者的错。我发现,在尽可能无歧义的表述和通俗易懂之间寻找平衡,常常超出我的能力,或许举例是解决这一困境的唯一办法,我自己也体会到,阅读实验报告常比阅读纯理论文章,更能让我抓住要点。 还是延续那个关于肥皂的例子吧: 我们已经看到,在美国,在产能转移和货币政策的共同作用下,制造消费品所需原料的以美元计的价格上涨了,那么同样是肥皂,它们在中国的命运如何? 假设一块肥皂,全球化之前,在中国制造成本10元,其中原料5元,折旧3元,劳动2元。现在把大量制造业产能移到中国,劳动需求大增,提高了工资水平;与此同时,原料的美元价也提高了。此时,如果继续维持人民币对美元汇率不变,一块肥皂的原料成本将和其美元价同步上涨至5*1.67=8.35元,劳动成本上涨至(比如)3元,结果肥皂在中国的人民币零售价上涨43.5%,这一机制适用于所有消费品,因而结果就是中国消费品价格水平大幅上涨,也就是通货膨胀。相反,如果放任人民币升值,虽然原材料的美元价涨了,但其人民币价格仍可保持相对稳定。 这一分析的关键在于指出了全球化和产能转移对于中美两国消费品成本结构的不同影响,如果这两种影响之间是由一个刚性的汇率杠杆连接在一起,那么西方的CPI稳定政策将在东方撬起消费品物价。当然,实际的物价波动情况比这复杂得多,但基本动力我相信就在这里。
关于初级品价格,两点补充

1)关于初级品价格与劳动成本之间的关系

虽然逻辑并不复杂,许多朋友仍表示难以理解,还是举个例子吧:

假设一块肥皂,在美国制造成本10元,其中原料2元,折旧3元,劳动5元。现在把生产外包到中国,劳动成本降至1元,总成本变成6元,假设零售价与成本同步变动,则降价40%,但美联储的政策是维持消费品价格稳定,怎么办?增加货币供给。结果,肥皂成本仍维持在10元,但其构成变为:原料3.33元,折旧5元,劳动1.67元。——瞧!原料价格上涨了67%。

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1)关于初级品价格与劳动成本之间的关系 虽然逻辑并不复杂,许多朋友仍表示难以理解,还是举个例子吧: 假设一块肥皂,在美国制造成本10元,其中原料2元,折旧3元,劳动5元。现在把生产外包到中国,劳动成本降至1元,总成本变成6元,假设零售价与成本同步变动,则降价40%,但美联储的政策是维持消费品价格稳定,怎么办?增加货币供给。结果,肥皂成本仍维持在10元,但其构成变为:原料3.33元,折旧5元,劳动1.67元。——瞧!原料价格上涨了67%。 2)关于价格与需求的关系 有朋友问:石油价格几个月内从147跌到50,难道需求一下子减少这么多?怎么可能? 这是对需求与价格之间关系的误解,需求和价格同方向变动,但并不是同比例的线性变动,价格下跌10%,对应的需求下降多少,要看需求价格弹性,对于某些商品,比如粮食等必需品,弹性很小,稍有短缺,价格便暴涨,但即使暴涨了,需求下降也不多。
饭文#54: 国际货币体系前途茫茫

国际货币体系前途茫茫
辉格
2008年10月13日

美国的金融危机,已开始向全球蔓延,正在变成一场世界金融危机,同时,它也开始对实体经济造成伤害,将很可能变成一场全面的经济危机。危机中最可怕的,不是银行倒闭和投资损失,而是银行和投资者出于对未来的不确定而大幅提高流动性偏好,大量囤积现金以应付可能的挤兑风险,从而缩减对企业和消费者的信贷。虽然各国央行通过减息和直接注资向银行系统注入了大量流动性,但它们都被囤积在银行而未能到达终端,表现为货币市场的高额利差。流动性偏好的上升减小了货币乘数,实际上大幅缩减了(more...)

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国际货币体系前途茫茫 辉格 2008年10月13日 美国的金融危机,已开始向全球蔓延,正在变成一场世界金融危机,同时,它也开始对实体经济造成伤害,将很可能变成一场全面的经济危机。危机中最可怕的,不是银行倒闭和投资损失,而是银行和投资者出于对未来的不确定而大幅提高流动性偏好,大量囤积现金以应付可能的挤兑风险,从而缩减对企业和消费者的信贷。虽然各国央行通过减息和直接注资向银行系统注入了大量流动性,但它们都被囤积在银行而未能到达终端,表现为货币市场的高额利差。流动性偏好的上升减小了货币乘数,实际上大幅缩减了货币供给总量。于是,交易、投资和消费等实体经济活动对流动性的需求便得不到满足,结果将是市场萎缩和经济衰退。近期能源与初级品价格回落和科技股暴跌显示实体经济已经开始受损。 美国国内一次中等规模的房地产泡沫破裂,最终导致了席卷全球的大规模金融危机乃至经济危机,即使在事后看来,也令多数经济学家惊讶不已。虽然事后他们给出了言之成理的解释,但没有一种理论和模型能在事先预见到这一结果。震惊之余,人们开始质疑:以美元为主导的国际货币体系是否有先天缺陷?或者已不适合当前的国际经济环境?在我看来,美元体系的确有各种缺陷,问题是用什么来替代它? 一种建议是强化国际货币基金组织的职能,将其提升为国际货币体系的超级监管者,在此基础上最终发展为世界央行和世界货币,以适应经济全球化的现状。这是个馊主意,它虽然在短期内可能会避免或解决一两次小规模危机,但在长期却可能导致更无法收拾的全球危机。首先,货币体系的单一化只会加剧金融风险,会把局部频繁的小震荡积累扩散为全局性大动荡,这次危机之所以从局部扩散乃至席卷全球,不是因为美元地位太弱而是因为它太强。虽然基于金本位和固定汇率的布雷顿森林体系早已瓦解,但美元作为国际清偿和储备货币的地位至今无法代替。 危机之下,人们即使想逃离美元,也无处可逃,美元不可替代性最显著的表现是:随着危机日益扩大和深化,国际货币市场上美元不但没有贬值,反而在升值,而多年来一直在走强的欧元却直线下滑,而被某些人认为具有避险功能的大宗商品价格更是大幅下跌。当整个货币系统的信心全部建立于受单一机构管制的某一种货币时,其稳定性便是可疑的,一个跨国超级监管机构并不能改变这一点,相反,没有证据可以让人们相信,此类国际机构的政治独立性、政策稳定性和工作效率会高于美联储。 其次,强化监管并不能消除金融风险,相反,正如格林斯潘所言,监管常常通过扭曲市场行为制造风险。这次危机便是明证,研究显示,次贷危机之所以蔓延到整个金融体系,就是因为投资银行为了绕过监管规定,满足其对信用评级的要求,把高风险债券切割打包进优质资产,制造出如今被称为“大规模杀伤性武器”的结构化产品。繁琐的监管规定催生了复杂的金融产品,后者又引来更繁琐的规定,这种猫捉老鼠的游戏最终使金融产品复杂到无法直观评估其风险,一旦危机来临,便引发恐慌性抛售。 另一种建议是国际储备多元化。泰国前总理他信日前在《金融时报》上撰文,提议东亚各国建立共同储备,发行亚洲债券,来替代美元作为国际储备。这一设想如同天方夜谭,目前,亚洲各大国在政治传统、经济制度和利益格局上,分歧与冲突多于共识与合作,欧洲式的一体化更是难觅踪影,建立共同货币系统的前提根本不存在。另一种可能性是中东产油国基于石油储备建立单一货币,但经验表明,过度依赖初级产品的货币通常具有很大的波动性,用作储备和清算工具时风险过大,因而难以发展为国际货币。多元化的最大希望在于欧元,然而欧元区国家的高度管制经济和不充分的市场开放度使得欧洲在国际金融市场上的地位始终难以提升,以至于欧洲最大金融中心仍然在未加入欧元区的英国,这让人怀疑在可见的将来欧元在欧洲以外地区能否获得更大的发展。 另外,也有学者提出建立盯住一篮子商品价格的货币,而自由至上主义和正统奥地利学派的一些学者更主张恢复金本位。商品本位的困难首先在于商品的选择,如果盯住初级品,其巨大的波动性便难以避免,即使像金银这种没有多少工业用途的金属,历史上波动性也很大;如果选择消费品,其价格指数很难设计和度量,而且消费品不像初级品,不存在标准化合约和集中式现货与期货市场,很难以此为基础设计出可交易的金融产品。其次,盯住消费品价格的货币虽然可以确保购买力,却无法同时盯住终端利率来调节流动性,因而无法被各国央行所接受,除非他们完全抛弃现有货币政策所基于的理论。 在我看来,一切试图通过整体设计来建立良好的货币体系的努力,或许都是徒劳的,货币系统过于复杂,人类理性恐怕难以在整体上加以把握。对于如此复杂而又利益攸关的系统,与其把命运托付给人为设计的单一系统,不如相信市场自发演化的力量,放松监管,不强求银行加入国家储备体系,允许商业银行自行设计货币产品和储备机制并自担风险,让市场来选择和淘汰。这样,或许会有很多银行自生自灭,但分散和多样化可以限制局部危机不至于无限扩散,而整个金融体系也会在市场演化中慢慢成熟和稳定。