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饭文#W4: 下一块金砖在哪里?

【按:你可能已注意到,文章页面的边栏上多了个“相关作品”栏目,这可不是Google投送过来的广告哦,是我的模板程序按照文章所引用或关联的书号从豆瓣上抓过来的数据,这是本次改版的成果之一,但愿你会喜欢:)】

下一块金砖在哪里?
辉格
2011年12月29日

最近,新兴市场投资基金研究公司(EPFR)发表的数据显示,国际资本正在大量流出以金砖四国为代表的新兴市场,跟踪这些市场的指数也相应的大幅下跌,高盛的分析师也认为,新兴市场的黄金时代已经结束;这些看法,无疑给那些寄望于新兴市场的繁荣将全球经济拉出萧条的人们泼了一瓢冷水,不过与种种乐观论调相比,(more...)

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【按:你可能已注意到,文章页面的边栏上多了个“相关作品”栏目,这可不是Google投送过来的广告哦,是我的模板程序按照文章所引用或关联的书号从豆瓣上抓过来的数据,这是本次改版的成果之一,但愿你会喜欢:)】 下一块金砖在哪里? 辉格 2011年12月29日 最近,新兴市场投资基金研究公司(EPFR)发表的数据显示,国际资本正在大量流出以金砖四国为代表的新兴市场,跟踪这些市场的指数也相应的大幅下跌,高盛的分析师也认为,新兴市场的黄金时代已经结束;这些看法,无疑给那些寄望于新兴市场的繁荣将全球经济拉出萧条的人们泼了一瓢冷水,不过与种种乐观论调相比,它们看来更贴近现实。 过去二十年的新兴市场繁荣,是后冷战时代全球化所导致的资源再配置过程的后果,中国和印度的人力资源、俄罗斯和巴西的自然资源,在此之前被深锁在坚固的要素壁垒之内,一旦壁垒拆除,便造成了一股全球性资源再配置洪流,这些资源在进入全新的配置结构后,其产出能力和资产价值皆成倍增长。 这一过程不仅带来产出增长,更倍增了这些资源拥有者的财富,也为完成再配置过程的企业家、资本市场和金融业带来了大量投资机会和丰厚的资本回报;这是一种特殊事件带来的特殊繁荣,为更好的认识它,最好把它与常规增长区分开来,来自生物进化史的类比或许能帮助我们做这种区分。 地质史上,间或会有一些重大地理事件给生物界带来一个特殊的进化阶段,比如板块移动造就的巴拿马地峡最终在250万年前把南北美洲连成一体,冰川进退曾反复打开和关闭连接亚洲和北美的白令陆桥,气候干湿变化曾反复开闭连接下撒哈拉非洲和欧亚大陆的撒哈拉屏障,海面升降也曾多次开闭直布罗陀海峡。 这些地理事件所导致的物种流动,都会在短期内造就一个进化飞跃期,大批物种兴衰更替和辐射进化的规模、幅度和速度,都远非其他时期所能比肩;试想,假如有若干天使站上帝身边观赏进化史,并热衷于对各物种的命运下注,那么上述地理事件发生之际,大概也是他们押注兴趣最浓厚的时候。 那些观察敏锐、对进化规律有着良好把握的天使,这也是一展身手的最佳时机,假如上帝允许,他们或许还会从天堂跳下来,给那些在新生态形势下有发展前途的种群指路、提供交通工具,甚至贷款,这时候,他们就不只是投机者,也是投资者和企业家了。 战后树立的几道铁幕,如同关闭的直布罗陀海峡,将其身后的地中海变成了几近干涸的盐湖和大片荒漠,而构成过去二十年新兴市场繁荣的主要动力,便是海峡开放后迅猛灌入的海水,而现在,这一过程似乎已经完成,08年危机或许就是这股洪流所遭遇的一次反弹——正如熊彼特所指出,由于后浪看不见海岸在哪里,浪潮常常会扑过头而遭遇反弹;这并不是说进化已经停止,创新和增长仍将持续,但它已进入常规阶段,那种惊心动魄的场面已经过去了。 这样,“下一块金砖在哪里”这个问题就变成了:哪里还有这种级别的壁垒?答案似乎很明显:已经找不出大陆级规模的单一壁垒;阻碍要素流动的障碍当然还有很多,但那些都是零星分散而错综复杂的,不是由单一力量所设置并控制的,因而也是难以指望在短期内突然拆除的;如此看来,未来的增长将以常规方式进行。 在常规阶段,增长潜力将再次回归到制度优势和创新体系,这一点正是过去十多年常常被人们所忽视的,新兴市场令人眩目的表现让他们以为制度基础并非那么重要,这种见解的极端表现是张五常的“五千年最好论”,他们因为看到地中海的鱼类种群增长迅猛,便错误的断言地中海有着鱼类发展的最佳环境条件,其实只不过是因为此前地中海的鱼都死绝了。 投资者和企业家们,需要尽快从开放洪流所带来的喜悦和振奋中清醒过来,重新将目光聚集到制度和创新等传统优势上来,如此才能将自己的策略建立在一个牢固而可持续的基础之上;那些在市场制度建设上取得了长足进步的国家,比如秘鲁和蒙古,那些以危机为契机改善了其市场制度的国家,比如韩国,那些面对危机不乞灵于干预和管制而坚守市场取向的国家,比如新加坡和新西兰,在未来更值得看好。 重要的是,对于这些国家的人民,是不是金砖并不重要,那是给投资者衡量投资机会用的指标,好的制度才是他们生活和事业的坚实保障,许多在过去二十年很少吸引投资者目光的国家,比如斯洛文尼亚,实际上在生活安康和经济繁荣上都取得了极大进步。
[译文]熊彼特论创造性毁灭

最近在写的一篇文章要引用到Joseph Schumpeter的一段话,网上找不到中译文,只好自己动手,一动手才发现太要命了,德语作家的英文可真不是一般人能对付的(所以tcya和军各同学就不要抱怨哈耶克的文字了,德语作家大概都这德性),何况是我这种新手,勉强弄了出来,贴出来给大家看看,这段文字本身很有价值,同时也请各位帮我挑挑毛病(蓝色部分是我最没信心的)。

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Joseph A. Schumpeter on “Creative Destruction”
From Capitalism, Socialism and Democracy (New York: Harper, 1975) [orig. pub. 1942], pp. 82-85:

Capitalism, then, is by nature a form or method of economic change and not(more...)

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最近在写的一篇文章要引用到[[Joseph Schumpeter]]的一段话,网上找不到中译文,只好自己动手,一动手才发现太要命了,德语作家的英文可真不是一般人能对付的(所以tcya和军各同学就不要抱怨哈耶克的文字了,德语作家大概都这德性),何况是我这种新手,勉强弄了出来,贴出来给大家看看,这段文字本身很有价值,同时也请各位帮我挑挑毛病(蓝色部分是我最没信心的)。 ---------------------------------------------------------------------- Joseph A. Schumpeter on "Creative Destruction" From Capitalism, Socialism and Democracy (New York: Harper, 1975) [orig. pub. 1942], pp. 82-85: Capitalism, then, is by nature a form or method of economic change and not only never is but never can be stationary. And this evolutionary character of the capitalist process is not merely due to the fact that economic life goes on in a social and natural environment which changes and by its change alters the data of economic action; this fact is important and these changes (wars, revolutions and so on) often condition industrial change, but they are not its prime movers. Nor is this evolutionary character due to a quasi-automatic increase in population and capital or to the vagaries of monetary systems, of which exactly the same thing holds true. The fundamental impulse that sets and keeps the capitalist engine in motion comes from the new consumers, goods, the new methods of production or transportation, the new markets, the new forms of industrial organization that capitalist enterprise creates. 故此,资本主义在本质上是一种经济变迁的方式或模式,它不仅从来不是、也从来不可能是静止不变的。资本主义进程的这一进化特征,并非纯粹缘于经济生活乃展开于一个不断变化的社会与自然环境这一事实,和这些变化对经济行为之数量的改变;这一事实固然是重要的,这些变化(战争、革命等等)经常为产业变迁创造了条件,但它们并非它的主要推动力量。上述进化特征,亦非缘于人口与资本的半自动增长,或货币系统的变幻无常。推动和维持资本主义引擎的基本动力,来自资本主义企业家所创造的新型消费、新商品、新的生产与运输方法、新市场,以及新型产业组织。 As we have seen in the preceding chapter, the contents of the laborer's budget, say from 1760 to 1940, did not simply grow on unchanging lines but they underwent a process of qualitative change. Similarly, the history of the productive apparatus of a typical farm, from the beginnings of the rationalization of crop rotation, plowing and fattening to the mechanized thing of today–linking up with elevators and railroads–is a history of revolutions. So is the history of the productive apparatus of the iron and steel industry from the charcoal furnace to our own type of furnace, or the history of the apparatus of power production from the overshot water wheel to the modern power plant, or the history of transportation from the mailcoach to the airplane. The opening up of new markets, foreign or domestic, and the organizational development from the craft shop and factory to such concerns as U.S. Steel illustrate the same process of industrial mutation–if I may use that biological term–that incessantly revolutionizes the economic structure from within, incessantly destroying the old one, incessantly creating a new one. This process of Creative Destruction is the essential fact about capitalism. It is what capitalism consists in and what every capitalist concern has got to live in. . . . 正如我们在上一章所看到的,劳动者的预算清单,比如从1760年到1940年间的,并非简单的沿一条不变的路线而增长,而是经历了质的改变。类似的,典型农场之生产设备的历史,从轮作制的合理化到今天的机械化——以吊车和铁路相连——是一个革命的历史。钢铁工业生产设备从木炭炉到现代高炉的历史,或能源生产从上射式水车到现代发电厂,或运输业从邮递马车到飞机,皆是如此。国内或国外新市场的打开,以及从作坊到工厂到诸如美国钢铁的康采恩这样的组织发展,同样展示了产业变异的过程——假如可以用生物学术语的话——它反复不断的导致经济结构的革命,不断摧毁旧的、创造新的。这一创造性毁灭的过程是资本主义的本质,它是资本主义得以组成且每个资本主义康采恩赖以存在的基础…… Every piece of business strategy acquires its true significance only against the background of that process and within the situation created by it. It must be seen in its role in the perennial gale of creative destruction; it cannot be understood irrespective of it or, in fact, on the hypothesis that there is a perennial lull. . . . 每个商业策略仅在其所面临的背景和它所创建的局面中才具有真正的意义,这只能从它在创造性毁灭的持续风暴中所扮演的角色中才能看出,无视这一风暴或假定一切太平,是无法理解其意义的。 The first thing to go is the traditional conception of the modus operandi of competition. Economists are at long last emerging from the stage in which price competition was all they saw. As soon as quality competition and sales effort are admitted into the sacred precincts of theory, the price variable is ousted from its dominant position. However, it is still competition within a rigid pattern of invariant conditions, methods of production and forms of industrial organization in particular, that practically monopolizes attention. But in capitalist reality as distinguished from its textbook picture, it is not that kind of competition which counts but the competition from the new commodity, the new technology, the new source of supply, the new type of organization (the largest-scale unit of control for instance)–competition which commands a decisive cost or quality advantage and which strikes not at the margins of the profits and the outputs of the existing firms but at their foundations and their very lives. This kind of competition is as much more effective than the other as a bombardment is in comparison with forcing a door, and so much more important that it becomes a matter of comparative indifference whether competition in the ordinary sense functions more or less promptly; the powerful lever that in the long run expands output and brings down prices is in any case made of other stuff. 首先需要抛弃的是关于竞争手段的传统观念,经济学家们总算已开始从唯价格竞争是见的束缚中挣脱出来。一旦质量竞争和营销术被容许进入理论圣地,价格变量便从其统治宝座上被赶了下来。但是,竞争仍在一个由不变条件——特别是生产方式和产业组织形式——所组成刚性模式下继续,实际上这几乎占据了全部的注意。但资本主义的现实图景并非如教科书所描绘的那样,是一种数量竞争,相反,竞争来自新商品、新技术、新的供给来源、新型组织(比如大规模控制单元)——这些竞争所具有的决定性的成本和质量优势,所打击的并非现有厂商的利润和产量边际,而是它们的生存基础;此类竞争的效果之不同于其它,恰如轰炸之不同于推门而入,其重要性足以令常规竞争的效果大小变得无足轻重;在长期推动产量扩张并拉低价格的强大杠杆,总是由其它东西构成的。 It is hardly necessary to point out that competition of the kind we now have in mind acts not only when in being but also when it is merely an ever-present threat. It disciplines before it attacks. The businessman feels himself to be in a competitive situation even if he is alone in his field or if, though not alone, he holds a position such that investigating government experts fail to see any effective competition between him and any other firms in the same or a neighboring field and in consequence conclude that his talk, under examination, about his competitive sorrows is all make-believe. In many cases, though not in all, this will in the long run enforce behavior very similar to the perfectly competitive pattern. 恐怕已无须强调,我们正在谈论的这种竞争,不仅存在,更是一种无时不在的威胁。其打击紧随着其警戒。商人即便在他独行无敌的领域同样能体会到身处竞争之中,他所拥有的地位,令政府调查专家在他和相同或相邻领域看不到任何有效竞争,从而断定他在接受调查时倾诉的竞争压力都只是哄骗。在许多(即便不是全部)案例中,这(种竞争压力)对行为所产生的长期效果非常类似于完全竞争图景。
利率变动:一个基于流动性的考察

(按:写作此文的最初诱因,是旁观薛兆丰和其他几位朋友对利率问题的辩论,边听边想,发现他们争论的焦点与我思考的着眼点不同,于是整理了一下。这是我对利率和流动性问题仅有的两次基础性思考之一,此后至今,当我使用这两个词汇时所指称的含义,可以在此找到。另:文内对菲舍尔和熊彼特理论的援引或解读若有不准确之处,没关系,你可以把他们替换成米老鼠和唐老鸭)

利率变动:一个基于流动性的考察
作者:辉格
2005年10月15日

菲舍尔和熊彼特都没错,只是他们看世界的角度不同,使用的概念不同,而用这些概念解释的事实也不同。菲舍尔的理论有助于我们理解给定的资源条件和制度背景下将会达到均衡状态,而熊彼特的理论,将创新这一独特的资源单独拿出来作为一个外生变量,通过阐明创新资源出现后如何影响其他经济变量,从而推动产业系统的再组织过程,来解释经济发展,也获得了很好的解释效果。

熊彼特把创新所获得的收入叫做利润,而从菲舍尔的角度看,这只是创新资源的租金,与其他要素资源的收入没有差别,在他看来,生产者生产并出售一件物品所得价款,可以视为生产所用各种资源的购价或租金,如果将所有资源的市价折算为货币值相加,那(more...)

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(按:写作此文的最初诱因,是旁观薛兆丰和其他几位朋友对利率问题的辩论,边听边想,发现他们争论的焦点与我思考的着眼点不同,于是整理了一下。这是我对利率和流动性问题仅有的两次基础性思考之一,此后至今,当我使用这两个词汇时所指称的含义,可以在此找到。另:文内对菲舍尔和熊彼特理论的援引或解读若有不准确之处,没关系,你可以把他们替换成米老鼠和唐老鸭) 利率变动:一个基于流动性的考察 作者:辉格 2005年10月15日 菲舍尔和熊彼特都没错,只是他们看世界的角度不同,使用的概念不同,而用这些概念解释的事实也不同。菲舍尔的理论有助于我们理解给定的资源条件和制度背景下将会达到均衡状态,而熊彼特的理论,将创新这一独特的资源单独拿出来作为一个外生变量,通过阐明创新资源出现后如何影响其他经济变量,从而推动产业系统的再组织过程,来解释经济发展,也获得了很好的解释效果。 熊彼特把创新所获得的收入叫做利润,而从菲舍尔的角度看,这只是创新资源的租金,与其他要素资源的收入没有差别,在他看来,生产者生产并出售一件物品所得价款,可以视为生产所用各种资源的购价或租金,如果将所有资源的市价折算为货币值相加,那么生产者的全部收入可以视为资源总价值在生产期内的利息,所以菲舍尔说,利息是收入的全部,而资源的市价,就是其预期收入流的折现值。 到此为止,只有概念上的差别,没有谁对谁错的问题。但是使用这些概念解释现象的效果不同,仅用费舍尔的概念难以解释发展问题,我认为在发展问题上,保留熊彼特的创新和利润这两个概念是可取的,原因是创新资源的交易特性非常独特,用一般的价格理论难以处理,关于这一点,我将在另一篇文章中说明我的看法,本文所关心的问题是利率变动。 就我的有限阅读经验来看,菲舍尔的理论能说明利率是什么,但是在解释利率变动上作用有限,而熊彼特的理论在解释利率变动上效果很好,但他没有把这种作用的机制解释清楚,他把生产性利息(他认为这是造成利率变动的主要部分)归因于创新所获得的利润,这意味着创新的出现和其后的再组织过程将抬高利率水平,这与我们的经验观察相符合,但问题是,创新为企业家带来利润,这是他所拥有的创新资源的租金,为什么要拿出更多与银行家分享?熊彼特的回答可能是,创新扩展过程加速了投资,提高了市场对资金的总需求,因而抬高利率水平。但从菲舍尔的角度看,创新资源和其他资源一样,也是一种财富,所有者可以自己使用,获得它的产出收入流(即熊彼特说的利润),或者将它出租,获得合约所规定的收入流(租金),或将上述收入流折成现值卖掉,获得其市价,除非创新资源的所有者在获得收入方面比别人更急迫,创新不会抬高利率。 问题出在哪里?难道熊彼特的创新理论戴上菲舍尔的眼镜一看,只不过看见企业家比别人更急迫?我不这么认为,熊彼特的理论远非如此贫乏无味。为了解释利率变动,我认为需要引入三个变量:
  1. 资源的时间禀赋:即以该资源作为要素(之一)的生产之产出流的时间分布特性。
  2. 个人的时间偏好:即个人将其财富(其拥有的全部资源的预期收入的折现值)分配为未来消费支出流的时间分布特性。
  3. 资源的总体流动性结构:即整个社会全部资源的流动性构成特征,资源的流动性包括横向和纵向两个方面,横向流动性是指人们对资源的市价之预期的一致程度,纵向流动性是指资源的预期市价在时间上的稳定性,它取决于资源的时间禀赋,上述两种流动性还包括资源的均质性,即可分割性。总体流动性结构就是将全部资源按流动性由高到低排列的数量分布特征。
各种资源的时间禀赋千差万别,而每个人在不同时期的时间偏好也各不相同,个人为了用其所拥有资源的产出流满足他预定的支出流,就要进行调剂。 在鲁滨逊世界,调剂的方法是储蓄,如果储蓄仍然不能满足要求,就要引入新的生产方法,将前一种生产的产出作为要素投入新的生产,而后者的产出流更贴近预定支出流。比如,水稻种植的产出流是一年一收的大米,对大米进行储蓄就可以大致满足一日三餐的支出流(虽然陈米比新米味道稍差),但如果种植的是苹果,由于苹果的时间禀赋与大米不同,难以储藏,所以就要引入新的生产,将苹果加工成果脯或果酱。 在多人世界,个人有更多的手段进行调剂,一个人所拥有资源的时间禀赋可能很奇异,与其时间偏好难以匹配,但他通过各种直接或间接的交易所能获得的资源就可能很好地满足其时间偏好。有三种交易可以用来进行这种调剂:1)借贷:农民在春季典当衣服用来购买食物和日用品,秋收后用粮食赎回衣服以便度过寒冬;大学生借钱来提前消费,工作后用工资偿还。2)出租:地主将农田租给农民后,便可以不受农田产出流的限制而获得租约所规定的收入流。3)出售:如果交易费用足够低,我可以把已经和将会拥有的资源,我的不动产、天赋、劳动力、信用、遗产继承权,等等,全部折现卖掉,把所得款项存起来,用利息支付每日所需,这是对菲舍尔所说“利息是收入的全部”这句话的生动描述。 因为有了这些调剂手段,资源的时间禀赋在微观上的意义不如鲁滨逊世界大,如果有恰当的制度条件使资源交易充分进行,个人就能利用足够的调剂手段,满足其时间偏好。但作为宏观变量的资源禀赋对市场利率水平则有决定性影响,假如我们一夜之间醒来,发现我们的主要食物来源小麦和水稻全部变成了苹果树,利率水平会提高吗?我认为会的。 个人的时间偏好变动同样会影响利率,我如果突然生病,就会提高即期的消费额,也就是提高利息的支付意愿,在宏观上,一场大规模流行病自然会抬高利率水平,战乱也将有同样的效果。 但是,交易并不总是能够为产出流和支出流之间的差异提供足够的调剂,除了资源时间禀赋的限制之外,也受到资源横向流动性不足的限制,或者说,交易本身是有成本的。所谓横向流动性,是指个人之间对资源预期售价的认同度,要注意,这并不是指人们对资源价值的认同,比如对一幅毕加索的画,你奉若珍宝,我可能视为粪土,但只要我们都相信能它卖个好价钱,这幅画便有了较好的横向流动性,同时,很多人都知道名画的市价波动很大,因而,这画的纵向流动性就比较差。 典当就是用来克服横向流动性不足的一种交易安排,比如我有一幅古画,我认为是真迹,可卖十万,而当铺不能肯定是真迹,但他认为即使是赝品也能卖个千把块钱,我如果有把握在典当期满前交付赎金,就会同意把画当得一千块钱。 各种资源的流动性差异很大,因而达成交易的难度也各不相同,越是迂回的生产,总的交易难度就越大。为了降低交易难度,人们借助那些高流动性的资源作为交易媒介,而那些流动性最高,在交易中使用最频繁的资源,就是货币,它兼具了极高的横向和纵向流动性。 由于交易行为对流动性的需要,高流动性资源的价格被交易本身抬高了。我们所观察到的市场名义利率,就是货币为交易所提供的流动性功能的价格,这一利率,不仅受资源时间禀赋和个人时间偏好的影响,也受市场总的交易需要量和资源的总体流动性结构的影响。 影响交易需要量的因素有:为调剂资源时间禀赋和个人时间偏好之间的分歧所需的交易规模,生产的迂回程度,分工的细化程度,等等。 现在,让我们再回过头看看创新对利率的影响。 假如我获得了一项蒸汽机的发明专利,并认为它大有前途,预期它将为我带了大笔收入,我的这些预期收入的折现值一亿美元。这时,市场到底发生了什么呢?在我看来,我突然增加了一亿美元的财富,我能把这一资源出租或卖掉吗?看来几乎不可能,因为别人并不像我那样看好它的市场前景,有些人或许觉得它值一万美元,有些人干脆认为一文不值。这样,我眼中的市场上,出现了一项巨额的流动性极差的资源,也就是说,资源的总体流动性降低了,发生了通货紧缩。 因为我是这项创新资源的最高估价者,我无法将其租售出去,只能由自己来经营使用该项资源的生产活动,由于组织该生产所需其他资源的所有者并不认同我对创新资源的估价,便难以说服他们将资源以直接投资的形式投入该生产,而只能从资金市场借来贷款去租用或购买这些资源,因而对流动性资源形成比传统产业更高的需求。 用个时髦术语来描述上述机制,就是创新资源的所有者为了克服信息不对称所形成的交易障碍,愿意承担高额的交易成本,以便将资源出租而获得预期的租金收入,结果表现为对流动性资源购买意愿的提高,也即提高了支付利息获取流动性的意愿,这最终抬高了利率水平。 提高后的利率水平,加速了资源向新的产业模式流动,使创新产业得以实现和扩展,如果创新资源所有者的预期收入或多或少成为现实,越来越多的人会认同创新的市场价值,提高了该资源的流动性,降低了交易障碍,利率水平便随之下降,这就是熊彼特所描绘的由创新所推动的经济周期。 创新刚出现时,通常总是发生通货紧缩(即总体流动性下降),这是由创新资源的特殊禀赋所决定的,而随着信息的扩散,流动性增加,通货紧缩便得以缓解,如果在这一过程中人们对创新资源的市场前景过高估价,而随后又发现其收入不如预期,这时便发生了通货膨胀。有时候,市场会对一种尚未诞生的创新寄予很高期望,这便预先赋予了它较高的流动性,可能会缓和利率的周期波动。如果这种预期过高,便会形成泡沫,信用体系制造了过多预期将被使用而实际未使用的流动性资源。 必须指出的是,菲舍尔和熊彼特使用的利息概念是不同的,菲舍尔的利息是指资源的本期收入,他没有用流动性来区分各种资源,所以“利息是收入的全部”,我把这样的利息率称做实质利率;而熊彼特的利息是指——虽然他没有明确地这么说——高流动性资源(主要是货币)的租价,我称之谓名义利率。 在不考虑流动性问题时,实质利率和名义利率没有差别。我认为,实质利率只取决于资源禀赋和时间偏好,而名义利率同时也取决于资源的流动性结构。就通常对利率一词的使用来看,大多数场合下指的是名义利率。在不考虑政府货币政策的条件下,我认为使用上述三个变量,就足以解释名义利率的变动。